Ya no se trata de asegurar el crecimiento, sino de frenar la inflación: la nueva guerra de los bancos centrales
No se trata de una crisis financiera. Pero las señales que se acumulan en todos los segmentos de los mercados financieros (acciones, bonos, divisas, criptomonedas) se parecen cada vez más a las que precedieron al estallido de la burbuja de internet en el año 2000.
El 16 de junio, el Dow Jones, uno de los principales índices de Wall Street, volvió a caer por debajo de la simbólica barrera de los 30.000 puntos. Desde principios de año, ha perdido un 17% de su valor, al igual que el Dax, el índice de la Bolsa de Fráncfort, y el CAC 40. El Nasdaq, el índice bursátil estadounidense de los valores tecnológicos, ha caído un 31% desde principios de año, mientras que el mundo de las criptodivisas se asoma a la derrota: el bitcoin, la más conocida de ellas, está por debajo de los 20.000 dólares. El 1 de enero estaba en 41.790 dólares.
Aunque los mercados financieros llevan varias semanas cayendo, la decisión de la Reserva Federal de EEUU del 15 de junio de subir sus tipos de interés clave en un 0,75% ha tenido sin duda el efecto de un jarro de agua fría. Aunque la Fed ya había empezado a endurecer su política monetaria y a subir los tipos, nadie esperaba un aumento tan repentino. Una subida que, para algunos, tiene tintes de pánico.
Hay que remontarse a 1994 para encontrar un aumento tan brusco de los tipos. Por lo general, el Banco Central estadounidense sigue una política de pequeños pasos: 0,25% por aquí, 0,50% por allá. Pero con una inflación que alcanzó el 8,6% en mayo, ya no parece ser un momento para que la Reserva Federal actúe con cautela.
Criticada por haber subestimado durante meses la amplitud de las presiones inflacionistas, ligadas a la salida del covid y luego amplificadas por la crisis energética provocada por la guerra de Ucrania, presentada durante meses como "temporales", la Reserva Federal se siente obligada a acelerar la recuperación monetaria: debe frenar esta inflación a toda costa, aunque sea a costa del crecimiento y del empleo. Su credibilidad está en juego, según su presidente Jerome Powell. "El peor error que podemos cometer es fracasar, lo cual no es una opción. Debemos restablecer la estabilidad de los precios. Esa es la base de nuestra economía", insistió, al comentar la última reunión de gobernadores centrales.
A primera vista, es poco probable que el endurecimiento de la política monetaria estadounidense provoque el terremoto que temen los mercados financieros. Tener los tipos de interés al 1,75% en un contexto en el que la inflación supera el 8% sigue siendo operar en un entorno de tipos negativos, aunque sean ligeramente menos negativos que antes. Y lo mismo ocurre con los préstamos hipotecarios o los préstamos al consumo, que, a diferencia de Francia, tienen tipos variables y se ajustan inmediatamente en caso de cambio de los tipos clave: han subido a cerca del 5,6%.
Pero como Estados Unidos es el mayor mercado de capitales del mundo, porque se trata del dólar, la moneda de referencia del comercio internacional, la decisión monetaria de la Reserva Federal pone en juego también todas las placas tectónicas del planeta financiero. Sus movimientos repercuten inmediatamente y se extienden al resto del mundo.
Al día siguiente, el Banco de Taiwán subió sus tipos un 0,125% y el Banco de Inglaterra un 0,25%. Pero fueron sobre todo los anuncios del Banco Nacional Suizo (BNS) los que más han afectado. Decidió seguir el ejemplo de la Reserva Federal y subir sus tipos de interés en un 0,50%. Es la primera vez que el BNS sube los tipos desde 2007. Y este movimiento señala un cambio de época. Se avecina una guerra inversa de divisas.
El Banco Central Suizo vigila constantemente la paridad de su moneda con el dólar y el euro. En los últimos años, con la crisis financiera, el franco suizo se ha convertido en una de las monedas refugio para todos los inversores. La principal preocupación de la institución monetaria ha sido no dejar que el franco suizo se aprecie demasiado frente a las principales monedas extranjeras para no perjudicar su crecimiento y sus exportaciones. A partir de ahora, su prioridad ya no está ahí: pretende mantener a toda costa el valor del franco suizo frente a la moneda estadounidense, para limitar los efectos de una inflación esencialmente importada, sobre todo a través de la energía, y seguir atrayendo capitales.
Para los mercados financieros, que hasta las últimas semanas habían nadado en una leve euforia, la llamada de atención es evidente: han cambiado de mundo. Durante una década, se habían acostumbrado a vivir con políticas monetarias ultraacomodantes, con los bancos centrales como garantes de última instancia de sus desenfrenadas especulaciones financieras, en nombre del crecimiento. Se están despertando en un entorno en el que el dinero libre ha desaparecido, en el que la inflación ha vuelto a niveles que no se veían desde hace más de 40 años. "El gran temor es que los bancos centrales ya no pueden permitirse el lujo de preocuparse por el crecimiento porque la inflación se ha vuelto demasiado difícil de contener", afirma Karen Ward, responsable de estrategia europea de JPMorgan Asset Management.
Demasiado rápido, demasiado duro. Mientras que muchos economistas se han impacientado recientemente con la débil respuesta de la Reserva Federal a la subida de los precios, algunos -a veces los mismos- están ahora alarmados por una respuesta de la Fed que les recuerda a la era Volcker de principios de los años 80.
La palabra recesión aparece en todos los análisis. Y la declaración de Joe Biden de que la recesión es evitable no va a tranquilizarles. "No hay precedentes en la historia de una fuerte subida de los tipos de interés sin que haya una recesión", dice Vincent Reinhart, economista que trabajó durante un tiempo en la Reserva Federal.
Para algunos, la Fed ha optado por reaccionar de forma rápida y contundente para darse un margen de maniobra en caso de desaceleración de la economía estadounidense. Pero esto les hace temer que la Fed anticipe una caída de la actividad mayor de lo que pensaban. Para otros, es la propia Fed la que corre el riesgo de precipitar la recesión. "La Reserva Federal subirá los tipos hasta que la inflación se rompa, pero hay un gran riesgo de que la economía se rompa también. El crecimiento se está ralentizando y el efecto del endurecimiento de los mercados financieros y el fin de la política monetaria [acomodaticia] aún no ha llegado a la economía", escribe el jefe de investigación de política monetaria de Moody's.
Jerome Powell presentó proyecciones económicas para tratar de calmar los temores. Muchos los califican de "irreales". Pues las presiones sobre la demanda (dos tercios del PIB estadounidense) ya se notan. La subida de los precios, sobre todo de los bienes de consumo corriente y de la gasolina, empieza a repercutir en el consumo de los hogares. Más de un tercio de los estadounidenses admite ya que tiene dificultades para llegar a fin de mes y ha empezado a recortar sus compras. Mientras que la tasa de ahorro (todavía muy baja en EEUU) ha empezado a caer de nuevo, el crédito al consumo también está perdiendo terreno. Los grandes grupos minoristas, como Walmart, están reportando menores ganancias, debido al aumento de los inventarios.
El fin de la insularidad energética
Además, este descenso de la demanda no está haciendo bajar el precio de la energía, en contra de lo esperado. Por primera vez en la historia, el precio del galón de gasolina (3,75 litros) ha superado los 5 dólares en Estados Unidos.
Aunque Estados Unidos se ha convertido en la última década en el mayor productor de petróleo del mundo, todo el mundo se sorprende al descubrir que no goza de la insularidad energética que esperaba. Al igual que los demás, se ven afectados por la gran convulsión del mercado energético mundial que se está produciendo, provocada por la guerra rusa en Ucrania.
El embargo estadounidense sobre el petróleo ruso en los primeros días de la invasión rusa de Ucrania ha privado a las refinerías de crudo, que tienen que encontrar en otros lugares del mercado mundial y a precios mucho más altos. Al disminuir la producción mundial de petróleo, se encuentran compitiendo con el resto del mundo por estos suministros.
Sobre todo, los estadounidenses compiten ahora con los europeos por la compra de su propia producción nacional de petróleo y gas. Buscando por todos los medios fuentes alternativas al petróleo y el gas rusos, los países europeos están llamando a la puerta de los productores de petróleo y gas de esquisto que antes se negaban a comprar.
Esta nueva demanda está provocando un aumento generalizado de los precios de la energía, que no parece que vaya a remitir: en los últimos días, como medida de represalia, Rusia ha reducido voluntariamente sus suministros de gas a los principales países europeos, empezando por Alemania, Italia y Francia, en un 40%. Y la capacidad de almacenamiento de gas para pasar el invierno apenas se ha llenado en un 40%.
Ahora que el precio de la gasolina se ha convertido en un problema político, Joe Biden está dispuesto a sacar todo lo que pueda. Venezuela, condenada al ostracismo por EE.UU., está en proceso de ser admitida de nuevo, lo que permitirá la reincorporación del petróleo venezolano. El presidente estadounidense, que había condenado al ostracismo al príncipe heredero saudí, Mohamed bin Salmane, por ordenar el asesinato de Jamal Jashoggi, prepara un viaje a Riad para reanudar lazos con el hombre fuerte del régimen saudí y, sobre todo, para convencerle de que aumente su producción de petróleo, algo a lo que se ha negado hasta ahora.
La administración Biden está tirando por la borda las escasas medidas a favor de la lucha contra el cambio climático que adoptó a su llegada: congelación de los permisos de exploración, fin gradual del carbón, imposición del CO2... todo ha quedado en suspenso. Para contener los precios, varios parlamentarios estadounidenses, entre ellos la senadora demócrata Elizabeth Warren, piden que se prohíban las exportaciones de petróleo y gas de Estados Unidos, a fin de reservarlas únicamente para el consumo interno.
El presidente de la Fed, Jerome Powell, sabe que no tiene control sobre los precios mundiales de la energía, que son el principal motor de la inflación actual. Pero tiene el control del dólar, la única moneda de referencia del mundo. En los últimos tiempos, la moneda estadounidense ha vuelto a ser el refugio seguro para todos los inversores que buscan seguridad. Por otro lado, han surgido tensiones en los bonos del Tesoro estadounidense.
Japón, uno de los principales poseedores de bonos estadounidenses, ha comenzado a venderlos, al igual que China. Aunque estas desinversiones no sean más que gotas de agua en comparación con las cantidades acumuladas de reservas chinas y japonesas invertidas en Estados Unidos, fueron una advertencia para la Fed: para seguir teniendo los colosales déficits estadounidenses financiados en el exterior, es necesario seguir atrayendo capitales extranjeros mediante una política monetaria atractiva. Incluso si esto significa amplificar los trastornos globales.
Para el BCE, no hay alternativa
Advertida sin duda de las intenciones de la Reserva Federal, la dirección del Banco Central Europeo (BCE) celebró una reunión de urgencia en la mañana del 16 de junio para estudiar las consecuencias de la decisión del banco central estadounidense y tranquilizar a los mercados financieros.
Porque los miembros del BCE saben que no tienen elección. No hay alternativa, según ellos: aunque Europa empiece a sentir los efectos de las sanciones contra Rusia, tendrán que alinearse con los demás bancos centrales y subir los tipos. Necesitan mantener el valor del euro.
En los últimos meses, la moneda europea ha caído peligrosamente frente al dólar. De los 1,20 dólares de hace un año, ahora sólo vale 1,05 dólares. Para muchos observadores, la paridad perfecta entre el euro y el dólar (uno a uno) es cuestión de meses o incluso de semanas. Una situación que la moneda europea nunca ha vivido desde su creación.
Más allá del simbolismo, las consecuencias de esta depreciación de la moneda tienen consecuencias concretas: provoca un aumento de los costes de las importaciones europeas, empezando por los suministros de energía denominados en dólares, que Europa necesita desesperadamente. Mecánicamente, esto contribuye a aumentar aún más la inflación, que ya se sitúa en una media del 8,1% en la zona del euro.
Dejar la situación a la deriva sólo podría alimentar el debate sobre el poder adquisitivo. El miedo a permitir que se forme una espiral inflacionista (precios-salarios) comparable a la de los años 70 persigue ahora al BCE. También está dispuesta a hacer todo lo posible para evitarlo, incluso si eso significa poner en peligro la actividad económica del continente, ya dañada por las consecuencias de la guerra en Ucrania.
Después de haber dado largas también durante meses, la presidenta del Banco Central Europeo, Christine Lagarde, ha cambiado radicalmente de tono en las últimas semanas.
Anunció el fin de todas las medidas de apoyo monetario adoptadas durante la crisis de Covid (recompra de bonos soberanos, financiación a tipos de interés negativos para los bancos, etc.) para finales del tercer trimestre y una subida de los tipos clave europeos a partir de julio. Todo el mundo espera una subida del 0,25% a principios de julio. Pero, dada la actuación de la Fed, puede verse obligada a hacer más.
Vuelve el mido a la fragmentación de la eurozona
Pero al retirar la respiración asistida financiera con la que ha vivido la eurozona desde 2015, todos redescubren una situación que habían querido olvidar: nada se ha movido en todo este tiempo. Las causas profundas que han alimentado la crisis del euro desde 2010 siguen ahí. No se ha encontrado ningún remedio real.
El riesgo de fragmentación de la eurozona entre el Norte y el Sur, el Oeste y el Este, que los dirigentes políticos y económicos han llegado a negar durante años, está más presente que nunca. Pues las divergencias económicas, lejos de desaparecer, se han acentuado con el paso de los años. Se amplificaron con la crisis del covid, y luego con la guerra de Ucrania, ya que no todos los países sufrieron las mismas cargas ni tuvieron los mismos medios para hacer frente a estos acontecimientos mundiales.
En Italia ha resurgido en la prensa una palabra muy conocida durante la crisis del euro: el spread. Se refiere a la diferencia entre los tipos de la deuda soberana italiana y los de los bonos alemanes, que sirven de referencia. Desde el discurso de Mario Draghi, "cueste lo que cueste", las compras de títulos por parte del Banco Central Europeo han permitido apagar el fuego latente.
Se ha reavivado desde abril. Mientras que el rendimiento de los bonos alemanes a diez años está por debajo del 1,5%, el de los italianos se sitúa en el 4,3%. El gobernador del Banco Central italiano, Ignazio Visco, ha reconocido que cualquier divergencia sostenida de más del 2% respecto a los tipos alemanes plantearía "graves problemas" en la transmisión de la política monetaria.
Sin embargo, es probable que esta divergencia aumente con el fin de la política monetaria ultraacomodaticia del BCE. La especulación financiera, que ha comprendido con la crisis del euro que, en esta unión monetaria europea mal estructurada, las deudas soberanas son el eslabón más débil a atacar, ya está al acecho.
Ha elaborado la tabla de los países más vulnerables en función de su nivel de endeudamiento: Italia es la presa favorita, con un ratio de deuda superior al 150%. Grecia sigue en la lista, por supuesto, junto con España. Y a pesar de la "extraordinaria" política de recuperación económica del Gobierno, según Bruno Le Maire, Francia está a punto de unirse a la lista.
Tratando de evitar una nueva crisis del euro, de la que Europa podría no recuperarse esta vez, Christine Lagarde aseguró el 16 de junio que el Banco Central Europeo estaba estudiando un mecanismo "antifragmentación", sin decir más. Esto sólo calmó moderadamente los ánimos. Todo el mundo se pregunta qué arma podría inventar todavía el BCE, que ha hecho gala de una gran imaginación esta década para evitar la ruptura de la zona euro. Sobre todo porque ahora tiene las manos parcialmente atadas y no puede dirigir la política monetaria a unos pocos países desde la sentencia del Tribunal Constitucional de Karlsruhe de mayo de 2020. El Tribunal dictaminó que el incumplimiento de las normas de proporcionalidad por parte del BCE era inconstitucional (las ayudas del BCE deben ser proporcionales al peso de cada país). En caso de que el BCE vuelva a considerar este tipo de medidas, el Bundesbank no debería participar, según los jueces del Tribunal Supremo alemán.
Amenazas para los países emergentes
Pero las repercusiones de la decisión de la Fed se extienden más allá de Europa. Y podrían tener consecuencias mucho más inmediatas y dramáticas. Sobre todo en muchos países emergentes.
También aquí es probable que se acentúen las profundas diferencias que existían antes: actualmente existe un abismo entre los países productores de petróleo, gas y materias primas, que ahora se benefician del aumento de los precios mundiales, y los que tienen que importarlo todo: trigo, arroz, aceite, leche en polvo, carne, además del petróleo..., actualmente hay un abismo.
La subida del dólar y de los tipos de interés en Estados Unidos ha aumentado la carga. Para la mayoría de estos países, las deudas externas que han contraído están denominadas en dólares e indexadas a los tipos estadounidenses, con el fin de "tranquilizar y asegurar a los inversores extranjeros".
El aumento de la carga de su deuda es, por tanto, inmediato, en un momento en el que sus finanzas públicas, ya debilitadas por la pandemia mundial, están sometidas a una gran presión: muchos países no tienen otra forma de amortiguar el impacto de la explosión del precio de los alimentos básicos y de la energía que subvencionar al menos una parte de los productos alimenticios indispensables para intentar proteger a su población.
Dependiendo del país, estas múltiples cargas se volverán rápidamente insoportables, insuperables: su ya maltrecha balanza de pagos y sus reservas de divisas pueden no resistir el choque. Como en el caso de Sri Lanka y Líbano, es probable que las crisis de la deuda y los impagos mantengan ocupadas a las distintas instituciones internacionales. El Fondo Monetario Internacional (FMI) ya se está preparando para ello y pide una reestructuración masiva de la deuda de los países más vulnerables a medida que aumentan los retrasos en los pagos.
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En medio de la pandemia, los acreedores del G20 prometieron ponerse manos a la obra. Desde entonces, todo se ha paralizado, mientras crece el desorden global, provocado por una crisis del neoliberalismo que, a pesar de las pausas y los cambios de forma, no se ha detenido desde 2008.
Traducción: Mariola Moreno
Leer el texto en francés:
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