Una política monetaria más dura y el retorno de las reglas fiscales: un cóctel explosivo para España

Este miércoles ha concluido el foro anual del Banco Central Europeo, que ha reunido durante tres días a los miembros del BCE en la localidad portuguesa de Sintra. El resultado, aunque no era impensable, sí que ha llegado más lejos de lo que se esperaba: los tipos seguirán subiendo más y estarán más altos más tiempo del que se esperaba. Es la conclusión tanto de los banqueros del BCE, pero también del Banco de Inglaterra, de la Reserva Federal de los EEUU, alentados a su vez por el Fondo Monetario Internacional, que ha defendido que queda terreno por recorrer.  

La número dos del FMI, Gita Gopinath, lanzó un mensaje directo a los banqueros: no se debe dejar de subir tipos de interés. Gopinath se basó en tres “verdades incómodas”: La primera, es que la inflación está tardando demasiado en irse. La segunda, es que las turbulencias financieras podrían generar tensiones en los objetivos de estabilidad y de precios. La tercera es que el FMI ve ahora más riesgo de inflación al alza que antes de la pandemia.

“Yo soy bastante duro, y quiero ser claro: lo que están haciendo es una animalada”, explica a infoLibre Juan Laborda, profesor de Economía Financiera en la Universidad Carlos III de Madrid. "A diferencia de los economistas que ahora revisan al alza, yo antes sí consideraba el crecimiento que estamos viendo ahora, pero empiezo a notar cierto agotamiento", añade el economista, que prevé una recesión que podría empezar a finales de 2024, en caso de que la política monetaria no cese.

Hay otra manera de controlar el ciclo económico, más allá de la política monetaria del BCE: la política fiscal, que sí está en manos de los gobiernos nacionales. En España, el Gobierno ha lanzado una política fiscal expansiva, apoyada en los fondos europeos, que se ha traducido en un flujo constante de liquidez al tejido económico, justo lo contrario a lo que hace el BCE con la palanca monetaria. 

La moderación de esta política es inminente: el próximo año Bruselas exigirá volver a las reglas fiscales, que limitará el gasto del Estado. Esto se intensificará en el caso de que el Partido Popular llegue a la Moncloa: Feijóo ya se ha comprometido a recortar gasto para cumplir con los objetivos. El FMI también ha hecho énfasis en esta línea, pidiendo ajustes fiscales, reducir el gasto para enfriar la demanda también por esa vía: "Como mínimo, es fundamental que los gobiernos de la zona del euro resistan cualquier tentación de diluir la reducción del déficit proyectada con las políticas actuales", ha advertido. 

La presión para acometer una política de recortes está servida. El escenario que asoma en el horizonte es, por tanto, de una política monetaria que encarecerá el crédito durante un tiempo indeterminado y, paralelamente, una política fiscal presumiblemente menos expansiva que la que hemos tenido en años anteriores, lo que reducirá la capacidad de consumir e invertir de los hogares y de las empresas. “La combinación de ambas es explosiva. Yo preveo que va a llevar a Europa a una recesión en la segunda mitad de 2024”, critica el economista Juan Laborda.

Una política monetaria para un problema “que no tiene que ver”

Subir los tipos de interés es una política monetaria de carácter contractivo y su objetivo teórico es reducir la inflación. Esto quiere decir que encarece las hipotecas y los préstamos con el fin de que los hogares y empresas reduzcan el consumo y la inversión. Es una manera de enfriar una economía supuestamente recalentada, para contener los precios y pinchar el suflé de la inflación. El problema que señalan diversos economistas es que el shock inflacionista no viene de una economía recalentada, sino de otro tipo de impacto. 

“La inflación tiene unas causas que no tiene nada que ver con lo que históricamente se produce en los ciclos económicos y que solían justificar una política monetaria contractiva. La inflación, en este caso, está en el ámbito de la energía y de los alimentos, y el problema viene de las estrategias especulativas que se forman en los mercados donde cotizan estos productos, desde que se desregularon en 2005”, critica Laborda. 

El economista se refiere al desarrollo legislativo que permitió a cualquiera participar en los mercados internacionales de materias primas, por ejemplo, del petróleo, el carbón, el trigo o el maíz. Asimismo, se eximió a los derivados –por ejemplo, contratos de futuros– de ser regulados por los gobiernos, permitió la creación de herramientas financieras más complejas que aumentaron la participación de los fondos y los bancos en este mercado y facilitó, por tanto, la especulación financiera.

Un ejemplo: en el caso de que los países exportadores de petróleo decidan reducir la oferta de esta materia prima, el precio subirá por una simple ley de oferta y demanda: habrá menos producto en el mercado para una misma demanda. Sin embargo, si los inversores internacionales prevén que este escenario puede agravarse, como ocurrió tras las sanciones europeas al gas ruso, tienen ingentes herramientas para invertir en esta materia prima, que se encarecerá aún más, de manera "artificial".

“Pasó algo parecido en 2008, tras las subidas de los precios energéticos desde 2005. Se debió a que de repente las materias primas entraron como un activo más en las carteras de los fondos institucionales y se produjeron subidas de precio más allá de las justificadas por sus fundamentales”, añade Laborda. 

Una vez producido el shock inicial, la economía ortodoxa dice que hay una manera por la que pueda perpetuarse: a través de un aumento de los salarios de los trabajadores, que aumentan los costes de las empresas, por lo que suben los precios de sus productos y provoca, de nuevo, mayores reivindicaciones salariales.

Sin embargo, el organismo en marzo asumió que esta vez “de manera excepcional”, el origen es diferente: las empresas han aprovechado las aguas revueltas para hinchar sus beneficios empresariales, lo que ha alimentado el fenómeno inflacionista. El FMI coincide: las empresas subieron sus márgenes de beneficios por encima del valor de la energía importada. 

La presidenta del BCE, Christine Lagarde, ha vuelto a referirse a este hecho esta semana: "Necesitamos que las empresas absorban los crecientes costes laborales a través de sus márgenes", ha apuntado Lagarde, para quien si la política monetaria es suficientemente restrictiva, la economía puede lograr una desinflación general, al tiempo que los salarios reales recuperan parte del terreno perdido.

"Si las empresas recuperaran el 25% de la pérdida de margen que apuntan nuestras proyecciones, en 2025 la inflación se situaría claramente por encima de la prevista en el escenario de referencia, casi en el 3%", ha advertido Lagarde. 

El efecto de los tipos de interés en una economía como España

El resultado de la política monetaria ha sido la subida de tipos de interés más rápida e intensa del organismo: 400 puntos básicos en menos de un año. Es decir, del 0% al 4%. Por lo que han opinado los miembros del BCE, la escalada va a continuar. En España, esto se ha traducido en un encarecimiento de las hipotecas de unos 250 o 300 euros de media, que va afectando a las familias según van renovando sus cuotas hipotecarias, que suele suceder cada seis meses o cada año. Como la escalada empezó en julio del año pasado, entre otoño y diciembre está garantizado que alrededor de cuatro millones de familias vean sus presupuestos asfixiados por la hipoteca.

Esto afecta de manera especial a España, donde la hipoteca a tipo variable tiene un peso preponderante respecto a la fija, algo que ocurre de manera más intensa que en otros países europeos. Eso lo hace más sensible a la política del BCE. Como explicó el economista Daniel Fuentes este miércoles en infoLibre: “Nuestra economía es más procíclica que otras, en parte por su estructura –con sectores como el turismo, que exacerban la dinámica del ciclo–; en parte, también, por nuestra mayor vinculación a los tipos de interés variables y a precios spot como los de la energía, etc. Son cuestiones estructurales difíciles de cambiar de un día para otro, pero que conviene abordar”.

“Yo he alucinado con el análisis que ha hecho el BCE”, lamenta Laborda. “Lo que están diciendo es increíble. Creo que tienen una formación económica muy baja, con Mario Draghi [expresidente del organismo] esto no hubiera pasado. No tiene nada que ver con la panda que hay ahora. ¿Quién ha colocado a estos individuos? ¿Ante quién rinden responsabilidades? Hay un error brutal de política monetaria”, critica. 

Este jueves se va a hacer público el dato provisional del IPC de España en junio, que se espera que caiga por debajo del 2% por primera vez desde que empezó la crisis inflacionista, tras la pandemia, mucho antes de la invasión de Ucrania. Este dato no justifica una política monetaria excesivamente restrictiva, ya que está por debajo del objetivo deseable. No obstante, esta política es común para toda la zona euro. La media europea se encuentra en torno al 6% y los países más expuestos a la economía rusa, superan el 10%. 

Esto supone un riesgo extra para España, a la que se le aplicará la misma receta para otros países que, siguiendo la pauta ortodoxa, estaría más justificado. No obstante, este miércoles el vicepresidente del organismo y exministro económico de Rajoy, Luis de Guindos, ha sido claro: “Creo que [otra subida de tipos en] julio es un hecho consumado. En septiembre, dependerá”, ha indicado.

¿Cuál es la alternativa? Según el economista Juan Laborda, nada. “Hay un banco central que no está haciendo esto y le está yendo mucho mejor. Es Japón: mantiene los tipos al 0%. Si mezclamos las subidas de tipos de interés con la consolidación fiscal que se espera en 2024 es una combinación completamente explosiva”, critica Laborda.

El regreso de los objetivos de estabilidad

Tras tres años de relajación fiscal, las economías del euro tienen que volver al redil. La suspensión temporal de las medidas de contención de gasto, como consecuencia de la pandemia y que fueron extendidas por el shock económico que supuso la invasión rusa de Ucrania, volverán el año que viene, aunque aún no se conoce exactamente cómo serán. 

Hasta ahora, los países tenían que mantener un déficit fiscal por debajo del 3% y un ritmo de reducción de deuda pública que garantice que esté por debajo del 60% en, como máximo, 20 años.  Pero lo cierto es que en algunos casos no ha sido posible hacer que los países lo cumplieran.

Por ejemplo, España solo cumplió el objetivo de déficit un año: en 2018, cuando los gastos fueron un 2,59% por encima de los ingresos. Es por esto que la Comisión Europea está a favor de diseñar itinerarios individualizados, según las circunstancias económicas de cada país. El objetivo también es dejar margen para que no se vean afectadas las inversiones en transición ecológica. El camino no va a ser fácil: Alemania está presionando para endurecer las condiciones. Por ejemplo, defiende que los países deben liquidar al menos deuda por valor del 1% de su PIB cada año.

“La inflación se desploma. Ya se está desplomando y se va a desplomar. Posiblemente, volvamos a hablar de deflación. Si añadimos la consolidación fiscal de 2024 y una posible recesión en países anglosajones, yo tengo una visión muy deflacionista de la economía. Cuanto más los escucho más lo veo”, incide Laborda. El economista cree que la combinación de estos elementos será determinante para machacar a la economía: “Preveo una recesión en la segunda mitad de 2024 para Europa”, remacha.